作者：管清友、朱振鑫、張瑜

①   全球資本市場將劇烈震動。首先，這是歐洲近幾年所有公投的第一次改變現(xiàn)狀結(jié)果，過去05年法國荷蘭，14年蘇格蘭、15年希臘丹麥等公投結(jié)果都是維持現(xiàn)狀，此次脫歐超預期。其次，公投前全球主要大類資產(chǎn)及匯率波動率并沒有大幅提升，表明市場對于退歐風險并沒有充分price in，存在明顯低估，今日黃金、英鎊的波瀾壯闊行情也可以佐證，退歐的后續(xù)直接、間接影響將會持續(xù)發(fā)酵，并不是簡單的區(qū)域性事件。

②   脫歐公投具有多大的法律效力？公投本身并沒有法律效力的，法律并不要求議會必須遵從公投結(jié)果，但會有很大的政治壓力迫使議會這么做，尤其是在公投結(jié)果很明確的情況下，也有過最后沒有遵循公投結(jié)果的案例，比如希臘。

③   脫歐到底如何脫？根據(jù)《里斯本條約》第50條規(guī)定，有退歐意向的成員國需要與歐盟進行為期兩年的協(xié)商，如果兩年談不攏，只有全部成員國同意才可延長談判期?？紤]到歐盟擔心產(chǎn)生多米諾效應，德法或在談判退歐條件的時候提出苛刻條件，達成新協(xié)議的可能性比較低。

④   兩敗俱傷有多嚴重？歐盟一體化的真諦是要素全流動，包括資本服務的跨境流動、商品貿(mào)易往來以及人力資本的自由流動：資本流動來看，英國凈對外直投中，歐盟占據(jù)五分之一的位置，相應的，歐盟對外投資中，15%投向了英國；商品貿(mào)易來看，英國對歐盟貿(mào)易逆差占其總逆差50%；人力資本的流動來看，非英歐盟就業(yè)人口在英國整體就業(yè)人口的占比逐年提高，目前已經(jīng)高達6.8%。退歐對雙方都有巨大損傷。

⑤   對英國有何影響？短期明確的弊大于尚不明確的利，一，無法享受歐盟“單一市場”福利：資本、商品、人力的流動障礙增加，且各項替代協(xié)議短期內(nèi)都無法立即達成，造成真空期，對于經(jīng)濟增長形成明顯的阻力；二，沖擊其全球金融中心低位：金融業(yè)貢獻英國GDP近10%,倫敦市場外匯交易量占全球40%左右，全球離岸中心債券存量中倫敦占比約60%，一旦退歐，新協(xié)議短期達不成，很多設(shè)立在倫敦的金融機構(gòu)就要搬回歐洲，對金融業(yè)打擊巨大；三，國內(nèi)勞動力市場受到?jīng)_擊：英國本國勞動力人口占比從09年一直下滑，但英國就業(yè)人口中來自歐盟人數(shù)連年增長，2016年高達216萬，占比總就業(yè)6.8%，因此英國相當依賴歐盟工作人口支撐經(jīng)濟。

⑥   對大類資產(chǎn)有何影響？退歐引發(fā)全球投資者風險偏好下滑，整體利好美元、黃金、日元等避險資產(chǎn)，利空股票、新興市場貨幣、原油等風險資產(chǎn)，由于脫歐短期內(nèi)兩敗俱傷，利空英鎊、歐元。

⑦   對主要國家貨幣政策影響？退歐成真，全球資產(chǎn)巨震，風險偏好下滑，流動性趨緊，各國央行以寬松為主，緊縮都將推遲，各國央行應該已經(jīng)為此做好流動性準備與應急安排。美聯(lián)儲來看，歐元英鎊大跌+避險情緒推升美元走強，加息年內(nèi)大概率缺席；日央行來看，過去三個月未加碼寬松+避險情緒推升日元走強，日央行或直接干預匯市抑制日元走強，7月大概率加碼寬松；歐央行來看，寬松之路難回頭，深陷泥潭。

⑧   對原油價格有何影響？美元升值的計價因素打壓+退歐經(jīng)濟沖擊造成全球需求下滑+避險情緒=原油價格下行壓力較大

⑨   對人民幣匯率如何影響？按照不同情境的壓力測試來看，最優(yōu)情境，英鎊歐元同跌10%，美元指數(shù)升至99,如果CFETS不變，人民幣中間價理論最大貶值壓力為跌-2.53%至6.74,；最差情境，英鎊歐元同跌30%，美元指數(shù)升至114，如果CFETS不變，人民幣中間價理論最大貶值壓力為跌-7.5%至7.0。但考慮到現(xiàn)在是CFETS與中間價兩條腿走路的匯率邏輯，央行可以通過CFETS小幅升值來分擔中間價貶值壓力，兩條腿承壓性更好。